XM外汇官网:新股前瞻|上市后首次半年报盈利，泽璟制药(688266.SH)叩关港交所难言顺利？

近日，据港交所披露，苏州泽璟生物制药股份有限公司(简称“泽璟制药”)已向港交所主板递交上市申请，中金公司担任独家保荐人。这已是公司第二次递表。若能成功上市，公司将成为“A+H”双重上市企业。

在经营层面，2026年上半年，公司实现上市以来半年报首次盈利，扭转了此前多年的持续亏损局面。然而，若深究其基本面，就会发现此次盈利大部分源于与艾伯维就ZG006项目全球开发合作达成的技术授权许可收入6.62亿元，这使得市场对公司的自我造血能力尚存疑虑。

截至目前，公司已拥有四款上市产品，随着纳入医保后市场打开，快速放量有望提升公司后续的盈利表现。另外，公司在研管线也颇有看点，ZG006获中国CDE突破性疗法认定和FDA孤儿药资格认定，ZG005临床进度处于全球前列。

截至2026年9月4日收市，泽璟制药(688266.SH)的A股股价报收117.99元，总市值约为人民币312亿元。

四款已上市产品逐步放量 一次性BD收益助力扭亏

从财务表现来看，从2022年的3.02亿元起步，至2023年、2024年、2025年分别达3.84亿元、5.32亿元、8.10亿元(人民币，下同)，2026年上半年进一步跃升至12.04亿元，同比增幅达220.71%。

然而，利润端表现分化明显：2023年至2025年净利润持续亏损，分别为-2.95亿元、-1.50亿元和-1.65亿元，其中2025年亏损同比扩大9.87%，为上市以来连续第六年亏损;直至2026年上半年，得益于与AbbVie独家许可合作收到的6.55亿元首付款，公司实现扭亏为盈，期内利润达6.40亿元，而上年同期仍亏损6808.9万元。

毛利率方面，2023年至2026年上半年分别为92.6%、93.6%、90%和94.5%，2026年上半年综合毛利率提升主要系高毛利的许可业务收入占比上升所致;药品销售毛利率则从上年同期的88.8%小幅升至89.6%，源于产品组合变化。

智通财经了解到，公司已拥有四款商业化产品，各产品销量与价格变动反映医保政策影响。

泽普生®(甲苯磺酸多纳非尼片)，为中国首款本土研发用于晚期肝癌一线治疗的小分子多靶点药物，于2021年6月推出，报告期内毛利率保持稳定，维持在94.5%左右。

泽普凝®(重组人凝血酶)，为中国唯一采用重组DNA技术研发并成功商业化的重组人凝血酶，2024年1月上市。报告期内泽普凝收入同比增长73.5%，从20.6万盒增至38.4万盒，虽因纳入医保后市场覆盖扩大，平均售价由每盒332.4元降至309.9元，但规模化生产使单位成本下降，毛利率从62.5%提升至78.9%。

泽普平®(盐酸吉卡昔替尼片)，为中国首款本土研发用于治疗骨髓纤维化的创新型JAK抑制剂，2025年5月商业化。泽普平商业化后销量由1400盒激增至3.36万盒，但因2026年1月纳入国家医保目录，平均售价由每盒8266.2元大幅降至4279.0元，毛利率由95.2%降至90.4%。

泽速宁®(注射用人促甲状腺素beta)，为中国唯一获批用于分化型甲状腺癌患者术后随访诊断的重组人促甲状腺素，2026年1月上市。上半年该药销售收入960万元，销量1100盒，平均售价每盒9153.8元，毛利率为66.2%。

从收入结构来看，2026年上半年，泽普生占23.2%，泽普凝占37.8%，泽普平占20.8%，泽速宁占4.9%。

业绩扩张伴随经营开支持续高企。2023年至2025年，销售及分销开支从2.50亿元增至4.65亿元，研发开支则维持在3.88亿元以上，但从2025年起，销售及营销费用总额已超过研发开支，2026年上半年研发开支为2亿元。

流动资金方面，截至2026年6月30日，公司银行存款及现金等价物为20.566亿元，另有未动用的已承诺且不受限制银行融资额度21.006亿元;此外，除AbbVie支付的1亿美元首付款外，公司还于2026年2月收到默克的里程碑付款2亿元，进一步增强了资金储备。

布局肿瘤前沿管线 在研两款全球首个品种

泽璟制药已建立起由10款候选药物组成的战略性分层研发管线，涵盖29项关键临床项目，广泛布局肿瘤学及自身免疫疾病领域，尤其聚焦于存在大量未获满足医疗需求的适应症。多款晚期候选产品已处于BLA/NDA阶段或正在推进关键III期临床试验，管线梯队清晰。

已上市产品方面，泽普生®(甲苯磺酸多纳非尼片)于2021年6月获批成为中国首款用于晚期肝细胞癌一线治疗的国产小分子多靶点药物，其III期临床试验证实较索拉非尼具有更优生存获益，是同类头对头试验中唯一展现该优势的单药疗法。2022年8月，该药进一步获批用于进展性、局部晚期或转移性放射性碘难治性分化型甲状腺癌，两项适应症均已纳入国家医保药品目录。凭借良好疗效与安全性，泽普生®已获32部国家级诊疗指南及专家共识推荐为一线治疗方案，公司正持续扩大医院及药店覆盖，为销售增长奠定基础。

泽普平®是中国首款获批治疗骨髓纤维化的国产JAK抑制剂，可同时靶向JAK及ACVR1，目前已获批骨髓纤维化和重症斑秃两项适应症，针对中重度特应性皮炎及强直性脊柱炎的适应症正处于BLA/NDA阶段。该产品横跨肿瘤与自身免疫两大治疗领域，但在JAK抑制剂治疗特应性皮炎方面，全球范围内已有多个竞品上市，外用制剂领域竞争同样激烈，康哲药业引进的芦可替尼乳膏已于2026年1月获批白癜风适应症，其特应性皮炎适应症亦已纳入优先审评。面对众多药企积极布局多适应症的竞争格局，泽璟制药作为血液肿瘤和自免领域的后来者，未来进展仍存在一定不确定性。

泽速宁®(注射用人促甲状腺素beta)是中国唯一获批用于分化型甲状腺癌患者术后随访诊断的重组人促甲状腺素，适用于放射性碘全身显像及血清甲状腺球蛋白监测，填补了国内临床空白。其甲状腺癌术后诊断适应症已上市，术后治疗适应症正处于BLA/NDA阶段，并获得中华医学会核医学分会2025年发布的《中国放射性碘难治性分化型甲状腺癌中国诊治指南》推荐。公司已与默克瑞士附属公司ATSA签署独家商业化合作，为产品快速渗透市场提供支撑。

泽普凝®(重组人凝血酶)是中国唯一采用重组DNA技术研发并成功上市的重组人凝血酶，于2024年1月获批，2025年1月纳入国家医保目录。该药已获2025年《髋膝关节置换术止血专家共识》及2026年《成人腹部外科围手术期患者血液管理指南》推荐，并与专攻止血及围手术期领域的远大生命科学达成合作，加速市场推广。随着国内外科手术量持续增长，外科局部止血剂需求不断提升，泽普凝®有望凭借医保优势进一步扩大市场份额。

在其他在研产品中，ZG006(Alveltamig)为全球首款靶向DLL3/DLL3/CD3的三特异性T细胞衔接器，通过双DLL3靶向设计实现机制突破，有望满足小细胞肺癌及神经内分泌癌等难治性肿瘤的有效治疗需求。该药物已获得美国食品药品监督管理局(FDA)和中国国家药品监督管理局(NMPA)的临床试验批准，被NMPA药品审评中心认定为复发或进展性晚期小细胞肺癌及DLL3阳性神经内分泌癌的突破性疗法，同时获得美国FDA授予的孤儿药资格认定，具备显著的临床价值和市场潜力。

智通财经了解到，为加速全球开发，公司于2025年12月与AbbVie订立合作及许可选择权协议，授予其在中国大陆、香港及澳门以外全球范围的独家许可选择权。根据协议，泽璟制药将一次性获得1亿美元首付款，同时可凭借临床进展获得最高6000万美元的近期里程碑付款及许可选择相关付款。若艾伯维后续行使许可选择权，泽璟制药还将有资格获得最高达10.75亿美元的里程碑付款，且可就ZG006相关产品在大中华区以外市场的净销售额，收取从高个位数到中双位数的阶梯式特许权使用费，协议相关款项总额最高可达12.35亿美元。

ZG005(Nilvanstomig)为靶向PD-1/TIGIT的重组人源化双特异性抗体，属新一代免疫调节剂，全球范围内尚无同机制药物获批，该药物也是同靶点药物中开发进度最快的药物之一。该产品目前正推进针对肝细胞癌及神经内分泌癌的III期临床试验，并与调控肿瘤微环境的ZGGS18联合用药具备广泛潜力，相关联合疗法的临床试验申请已获FDA及国家药监局批准。鉴于PD-1单药疗法存在应答率有限及耐药性等问题，ZG005有望成为下一代肿瘤免疫疗法，蕴藏重大市场机会。

整体来看，ZG006(用于广泛期小细胞肺癌三线及以上、二线治疗及神经内分泌癌)和ZG005(用于肝细胞癌及神经内分泌癌)均已处于关键/III期试验阶段，预计未来数年将陆续步入商业化阶段。此外，公司依托核心技术平台，从肿瘤免疫、肿瘤微环境、肿瘤生长、耐药机制及基因突变等多维度推进研发，持续扩充创新候选药物管线，包括ZGGS18(VEGF/TGF-β双功能融合蛋白)、ZGGS34(CD3/CD28/MUC17三特异性T细胞衔接器抗体)、ZGGS15(LAG-3/TIGIT双特异性抗体)、ZG2001(新型口服泛KRAS突变抑制剂)、ZG0895(高选择性TLR8激动剂)及一款临床前新型泛RAS抑制剂。其中，ZGGS18、ZGGS15、ZG2001及ZG0895已在中国完成I期剂量递增试验，ZGGS34已进入中国I期临床，且上述五款候选产品均获美国IND批准，整体具备成为实体瘤突破性疗法的潜力，联用前景广阔，商业化价值可期。

小结

依托四款已上市产品构建的营收底盘和十余款在研药物组成的梯队管线，泽璟制药已初步完成从研发驱动向成熟商业化公司的转型。泽普生、泽普凝等核心品种有望借助医保目录覆盖持续放量，而ZG005、ZG006等全球或中国首创药物则接连获得监管突破与跨国药企背书，展现出差异化的临床潜力。未来公司能否将技术平台的优势持续转化为市场份额，将成为市场投资者关注的重点。